از زمان بازگشت دونالد ترامپ به کاخ سفید، سرمایه‌گذاران آمریکایی پی‌درپی شوک‌هایی را متحمل شده‌اند - بنابراین امروزه واقعاً چیزی لازم است تا آنها را به واکنش وا دارد. اطلاعیه‌هایی که مدتی پیش می‌توانستند بمب خبری باشند، مانند تصمیم رئیس‌جمهور برای وضع تعرفه‌ای ۵۰ درصدی بر مس یا ۳۰ درصدی بر اتحادیه اروپا، اکنون با بی‌تفاوتی مواجه می‌شوند. یک استثنای نادر در ۱۶ ژوئیه رخ داد، زمانی که آقای ترامپ به نظر می‌رسید قصد اخراج جروم پاول، رئیس فدرال رزرو را داشت، اما حتی در آن زمان نیز واکنش نسبتاً ملایم بود: افزایش اندک بازدهی اوراق خزانه‌داری و کاهش ارزش دلار. آقای ترامپ مسیر خود را تغییر داد؛ کسب‌وکار به حالت عادی بازگشت. روز بعد، بازارهای سهام آمریکا به بالاترین حد خود در تاریخ رسیدند.
سرمایه‌گذاران هرچند به هرج‌ومرج عادت کرده باشند، آن را کاملاً نادیده نمی‌گیرند. یکی از نشانه‌های نگرانی این است که از زمان تحلیف آقای ترامپ، ارزش دلار تقریباً ۱۰ درصد در برابر سبدی از ارزهای کشورهای ثروتمند کاهش یافته است – دقیقاً برعکس چیزی که اسکات بسنت، وزیر خزانه‌داری، پیش‌بینی کرده بود. او تصور می‌کرد که تعرفه‌ها با کاهش نیاز شرکت‌های آمریکایی به خرید ارز خارجی برای تأمین مالی واردات، دلار را تقویت خواهند کرد. از وضع تعرفه‌های خودسرانه گرفته تا کسری‌های بودجه هنگفت، دلایل زیادی برای احتیاط سرمایه‌گذاران در خرید دارایی‌های آمریکایی وجود دارد. اما آنها دقیقاً چقدر محتاط هستند؟ یا به عبارت دیگر، سه ماه پس از «روز آزادی» آقای ترامپ، جایگاه آمریکا به عنوان مکانی امن برای نگهداری پول چقدر آسیب دیده است؟
مورد نگرانی با نگاهی به عامل همیشگی تغییرات دلار آغاز می‌شود: تفاوت در نرخ بهره بین آمریکا و سایر نقاط جهان. در بازارهای توسعه‌یافته، ارزها عموماً با افزایش نرخ بهره، ارزش بیشتری پیدا می‌کنند، زیرا سرمایه‌گذاران خارجی به دنبال بهره‌برداری از بازدهی بهتر ارائه شده هستند. این رابطه برای مدتی در ماه آوریل قطع شد، زمانی که اعلام تعرفه‌های آقای ترامپ سرمایه‌گذاران را به سمت فروش دارایی‌های آمریکایی سوق داد و باعث اوج‌گیری بازدهی اوراق خزانه‌داری و سقوط دلار شد (به نمودار ۱ مراجعه کنید). چنین الگویی، یعنی حرکت معکوس نرخ‌های ارز و بازدهی اوراق قرضه نسبت به یکدیگر، معمولاً در بازارهای نوظهور دیده می‌شود. این الگو همچنین یکی از ویژگی‌های درام بازار اوراق قرضه بریتانیا در سال ۲۰۲۲ بود، زمانی که بودجه لیز تراس، نخست‌وزیر وقت، تهدید به ایجاد یک فروپاشی مالی کرد.
از ماه آوریل، دلار و تفاوت نرخ بهره دوباره شروع به حرکت همسو با یکدیگر کرده‌اند (به جز ترس اخیر در مورد آقای پاول). با این حال، دلار هنوز نتوانسته زمینی را که در آوریل از دست داده بود، جبران کند، که نشان‌دهنده یک ضربه پایدار به ارزش‌گذاری آن است. ارزیابی اینکه تنها تفاوت نرخ بهره دلار را در کجا قرار می‌داد، کاملاً قطعی نیست - در دوره‌های طولانی‌تر، عوامل دیگری مانند رشد نسبی نیز بر ارزها تأثیر می‌گذارند - اما این شواهد نشان می‌دهد که آقای ترامپ آسیب وارد کرده است.
یکی دیگر از ویژگی‌های دلار این است که در زمان مشکلات بازار سهام تقویت می‌شود، زیرا سرمایه‌گذاران به سمت دارایی‌های آمریکایی که امن به نظر می‌رسند هجوم می‌آورند. این الگو نیز در ماه آوریل برعکس شد. شاخص Vix، که معیاری برای نوسانات بازار سهام و اغلب به عنوان شاخص ترس سرمایه‌گذاران استفاده می‌شود، در حالی که دلار کاهش می‌یافت، اوج گرفت. استیون کامین از مؤسسه امریکن اینترپرایز، یک اندیشکده، پیشنهاد کرده است که از رابطه بین Vix و دلار، پس از کنترل متغیرهای دیگر مانند نرخ بهره، به عنوان معیاری برای شکنندگی دلار استفاده شود. انجام این کار به ما کمک می‌کند لحظاتی را که ریسک، برخلاف هنجار تاریخی، سرمایه‌گذاران را از دلار دور می‌کند، به طور دقیق‌تر جدا کنیم. شاخص آقای کامین، شکنندگی بیشتری را پس از روز آزادی نشان می‌دهد که در هفته‌های بعد بدتر شد. با این حال، پس از آن، به سطوح پیش از تحلیف بازگشته است و در طول ماه گذشته در همان سطح باقی مانده است (به نمودار ۲ مراجعه کنید).
بنابراین، دلار ممکن است آسیب دیده باشد - اما آسیب در حال بدتر شدن نیست. وخامت بیشتر احتمالاً به یک بحران جدی دیگر نیاز دارد؛ بحرانی که فراتر از نمایش روزمره کاخ سفید باشد، که سرمایه‌گذاران اکنون آن را نادیده می‌گیرند.
کمبود نقاط حساس و بالقوه وجود ندارد. به عنوان مثال، اگر آخرین تهدیدات تعرفه‌ای رئیس‌جمهور در ۱ اوت واقعاً اجرا شود، نرخ‌های تعرفه مؤثر آمریکا دوباره به همان سطوحی که باعث اضطراب ماه آوریل شد، بازخواهد گشت. فشار سیاسی بر فدرال رزرو می‌تواند از کنترل خارج شود. و با آقای ترامپ، همیشه پتانسیل برای اتفاقات غیرمنتظره وجود دارد. تنها زمانی که طوفان بعدی از راه برسد، مقیاس کامل آسیب دلار مشخص خواهد شد. اگر آشفتگی سال ۲۰۲۵ راهنما باشد، تماشاگران دلار نیازی به انتظار طولانی نخواهند داشت تا چنین فرصتی را به دست آورند. ¦