برای بیشتر مردم، همه‌گیری کووید-۱۹ سال‌ها پیش به پایان رسید. اما برای سرمایه‌گذاران املاک تجاری و وام‌دهندگان آن‌ها این‌طور نبود. کار از خانه باعث رکود در بازار دفاتر اداری شد که بسیار طولانی‌تر از دستورالعمل‌های ماسک و قرنطینه‌ها بود. از سال ۲۰۲۲، افزایش تهاجمی نرخ بهره با گران‌تر کردن وام‌های رهنی برای تمدید، این بخش را حتی بیشتر تحت تأثیر قرار داد. بانک‌هایی که این بخش را تأمین مالی می‌کردند، به‌ویژه بانک‌های کوچک‌تر، با وخامت کیفیت اعتباری به شدت تحت فشار قرار گرفتند.
در نگاه اول، اوضاع همچنان بد به نظر می‌رسد. نرخ خالی ماندن دفاتر اداری آمریکا در پایان ماه ژوئن به رکورد ۲۰٪ رسید که تقریباً دو برابر میزان آن در پایان سال ۲۰۱۹ است. در واقع، قیمت هر فوت مربع فضای اداری از سال ۲۰۲۱ تا نصف کاهش یافته است. اکنون هر فوت مربع فضای اداری به اندازه سال ۲۰۱۰، پس از بحران مالی جهانی، ارزان است. حدود ۸٪ از اوراق بهادار با پشتوانه رهن تجاری (CMBS) که با ساختمان‌های اداری تضمین شده‌اند، در وضعیت نکول یا توقیف قرار دارند که بیشترین میزان ثبت شده است.
اما پس از نیم دهه آشفتگی، سرمایه‌گذاران املاک تجاری ممکن است بالاخره به نقطه پایین رکود رسیده باشند. یک بهبودی شکننده و آهسته در حال شکل‌گیری است. بازار چندین تریلیون دلاری مالکیت و تأمین مالی مکان‌های کار در آمریکا نیز در حال تغییر است، زیرا بانک‌ها عقب‌نشینی کرده و شرکت‌های اعتبار خصوصی با رشد سریع جای خالی را پر می‌کنند.
بر اساس گزارش CoStar، یک شرکت تحقیقاتی املاک تجاری، این سه‌ماهه اولین سه‌ماهه‌ای از زمان شروع همه‌گیری است که پنج شرکت بزرگ املاک تجاری آمریکا – CBRE، Colliers، Cushman & Wakefield، JLL و Newmark – به طور همزمان پیش‌بینی سود خود را افزایش داده‌اند. قیمت سهام این پنج شرکت از ابتدای سال جاری بین ۲۳٪ تا ۴۵٪ رشد داشته و چندین مورد به رکوردهای جدیدی دست یافته‌اند.
بخشی از این توضیح در کاهش عرضه نهفته است. امسال تنها ۱۳ میلیون فوت مربع فضای اداری ساخته خواهد شد که در مقایسه با حدود ۵۰ میلیون فوت مربع در سال بین سال‌های ۲۰۱۸ تا ۲۰۲۱، کاهش چشمگیری دارد. به گفته CBRE، تخریب و تبدیل دفاتر به مسکن به این معنی است که کل فضای اداری آمریکا برای اولین بار در حداقل یک ربع قرن کوچک خواهد شد. در شهرهایی که قیمت خانه‌ها به شدت افزایش یافته است، تبدیل دفاتر به بلوک‌های آپارتمانی مورد نیاز منطقی به نظر می‌رسد.
بانک‌های آمریکایی، به‌ویژه بانک‌های کوچک‌تر، در معرض وام‌های املاک تجاری قرار دارند. از این رو، وام‌دهندگان در سال‌های اخیر تعهدات (وعده‌های تأمین مالی) خود به توسعه‌دهندگان و سایر شرکت‌های املاک و مستغلات را به شدت کاهش داده‌اند. به گفته بیل مورلند از BankRegData، یک شرکت تحقیقاتی، حجم تعهدات استفاده نشده توسط وام‌گیرندگان از ۴۶۵ میلیارد دلار در پایان سال ۲۰۲۲ به ۳۰۶ میلیارد دلار در سه‌ماهه اول ۲۰۲۵ کاهش یافته است. اما در سه‌ماهه دوم، این تعهدات استفاده نشده، اگرچه به مقدار کم، افزایش یافت.
بازگشت اوضاع در بازار CMBS آشکارتر است، جایی که حجم اوراق منتشر شده امسال به شدت افزایش یافته است. در مجموع ۱۵.۲ میلیارد دلار اوراق قرضه که نیمی تا تماماً توسط دفاتر اداری تضمین شده‌اند، منتشر شده است که نسبت به ۴.۳ میلیارد دلار در سال ۲۰۲۴ و تنها ۴۰۰ میلیون دلار در سال ۲۰۲۳، افزایش چشمگیری دارد. با باقی ماندن چهار ماه از سال، سال ۲۰۲۵ هم‌اکنون سومین سال قدرتمند در یک دهه گذشته است.
بازار همچنین دستخوش تغییرات ساختاری است. با کاهش ارزش دفاتر، نسبت وام به ارزش (LTV) رهن‌های مرتبط با آن‌ها افزایش یافت. این امر بانک‌ها را با وام‌های پرخطرتر مواجه کرد و نسبت LTV خودشان را نیز بالا برد – که معیاری دقیق برای سلامت مالی است. با کاهش وام‌دهی بانک‌ها، انواع وام‌دهندگان جایگزین با اشتهای ریسک بالاتر وارد میدان شده‌اند. امسال، بلک‌استون (Blackstone)، یک غول سرمایه‌گذاری خصوصی، ۸ میلیارد دلار برای بزرگترین صندوق املاک مشترک خود جمع‌آوری کرد که به دنبال املاک تحت فشار خواهد بود. بروکفیلد (Brookfield Asset Management)، یک شرکت سرمایه‌گذاری دیگر، تقریباً ۶ میلیارد دلار برای صندوق جدید املاک و مستغلات خود جمع‌آوری کرد.
انتظار می‌رود این روند ادامه یابد. Moody’s، یک شرکت رتبه‌بندی اعتباری، پیش‌بینی می‌کند که حدود ۱ تریلیون دلار رهن املاک تجاری در اروپا و آمریکا طی سه تا پنج سال آینده به اعتباردهندگان خصوصی جدید منتقل شود. بیمه‌گران عمر و صندوق‌های اعتبار خصوصی به احتمال زیاد وام‌های رهنی را که بانک‌ها دیگر نمی‌خواهند، تصاحب خواهند کرد.
اما در مورد قیمت املاک تجاری، بهبود احتمالاً آهسته خواهد بود. طبق «بررسی ترتیبات و نگرش‌های کاری» (Survey of Working Arrangements and Attitudes)، یک پروژه تحقیقاتی، آمریکایی‌ها در ماه جولای ۲۷٪ از روزهای کاری خود را در خانه گذراندند، رقمی که طی یک سال گذشته تقریباً ثابت بوده است. تقاضا برای فضای اداری جدید محدود است و تبدیل دفاتر استفاده نشده به مسکن، عرضه بیش از حد را به آرامی کاهش خواهد داد. اما برای سرمایه‌گذارانی که پنج سال سختی را تحمل کرده‌اند، پایان این فشار خوشایند خواهد بود.