سر جیم راتکلیف (Jim Ratcliffe) دههها را صرف تبدیل داراییهای صنعتی نامحبوب به یک امپراتوری گسترده شیمیایی کرده است که یکی از بزرگترین ناشران بدهیهای با رتبه ضعیف (اوراق قرضه بنجل) در اروپاست.
اکنون سرمایهگذاران اوراق قرضه در حال ارزیابی این هستند که آیا این میلیاردر صریحاللهجه بالاخره با مشکلی روبرو شده است که نمیتواند آن را بازپرداخت کند — یا اینکه وقایع ژئوپلیتیکی او را نجات خواهد داد.
برای بخش عمدهای از سال گذشته، صندوقهای پوشش ریسک (hedge funds) به انباشت شرطبندی علیه اینئوس (Ineos) متعلق به راتکلیف پرداختند، زیرا رکود در بخش مواد شیمیایی تردیدهایی را در مورد پایداری بدهی ۱۹ میلیارد دلاری این شرکت ایجاد کرده بود.
اما افراد آشنا به این موضوع میگویند که در ماههای اخیر، آنها مجبور به بستن این موقعیتها شدهاند، زیرا بحران خاورمیانه زنجیرههای تأمین مواد شیمیایی را مختل کرده و قیمتها را به شدت افزایش داده است، که منجر به بهبود ناگهانی در چشمانداز گروه شد.
سایمون متیوز (Simon Matthews)، مدیر ارشد پورتفوی در نئوبرگر برمن (Neuberger Berman) گفت: "در پایان سال گذشته، تقریباً هر مشاور بازسازی در اروپا، مدادهای خود را تیز میکرد"، و افزود که در حالی که "اختلال در خاورمیانه یک شوک بسیار قوی بود، سوال اینجاست که این مزیت تا چه زمانی دوام خواهد آورد."
سرمایهگذاران همچنان به شدت دچار اختلاف نظر هستند. برخی متقاعد شدهاند که شرکت نمیتواند دوام بیاورد. برخی دیگر مطمئن هستند که مقیاس و مزایای رقابتی آن، شرکت را سرپا نگه خواهد داشت.
راتکلیف اینئوس را به یک کسبوکار در ۲۷ کشور تبدیل کرده است و در این فرآیند به یکی از ثروتمندترین افراد بریتانیا تبدیل شد، در حالی که آندی کوری (Andy Currie) و جان ریس (John Reece)، یاران دیرینهاش، که هر کدام ۲۰ درصد سهام گروه را در اختیار دارند، نیز میلیاردر شدند.
این ثروت به راتکلیف اجازه داده است تا پروژههای جانبی را دنبال کند که شهرت عمومی او را افزایش دادهاند، از مالکیت جزئی او در باشگاه فوتبال منچستر یونایتد و قراردادهای حمایت مالی ورزشی گرفته تا ساخت یک جانشین معنوی برای لندرور دیفندر کلاسیک.
اما در سالهای اخیر، امپراتوری او تحت فشار قرار گرفته است، زیرا نرخهای بهره بالاتر به مجموعه بدهیای که در دوران نرخهای تاریخی پایین انباشته شده بود، فشار وارد کرده و بخش مواد شیمیایی اروپا با تقاضای ضعیف، ظرفیت مازاد، هزینههای بالای انرژی و واردات ارزان چینی مواجه شده است.
این فشارها همزمان با بررسی دقیقتر خود راتکلیف در مورد نقش او در روند پر فراز و نشیب منچستر یونایتد و اظهارات جنجالیاش که گفته بود بریتانیا توسط مهاجران "مستعمره" شده است، صورت گرفته است.
برای سرمایهگذاران اعتباری، اینئوس در واقع دو شرکت اصلی است که میلیاردها دلار از اوراق قرضه قابل معامله عمومی آنها بخش عمدهای از بدهیهای این شرکت را تشکیل میدهد.
گروه هلدینگ اینئوس (Ineos Group Holdings) عمدتاً بر مواد شیمیایی کالایی مانند اتیلن (ethylene)، پروپیلن (polypropylene) و استون (acetone) تمرکز دارد و توسط سرمایهگذاران اعتباری به عنوان "جواهر تاج" این گروه صنعتی بزرگ (کنگلومرا) شناخته میشود. بخش پرریسکتر اینئوس کواترو (Ineos Quattro) بر محصولات تخصصیتر، از نیتریلهای (nitriles) مورد استفاده در فیبر کربن گرفته تا وینیلهایی (vinyls) که در پوششهای با عملکرد بالا به کار میروند، تمرکز دارد.
هر دو بخش زیانده هستند، در حالی که در سالهای اخیر با افزایش استقراض برای تأمین مالی تأسیسات جدید و شاخص گروه هلدینگ و کاهش درآمدها به پایینترین سطح بیسابقه، اهرم مالی (leverage) به سرعت افزایش یافته است.
گروه هلدینگ بیش از ۱۲ میلیارد دلار بدهی و کواترو تقریباً ۵ میلیارد دلار بدهی دارد، و سرمایهگذاران به طور فزایندهای این سوال را مطرح کردهاند که آیا هیچ یک از این دو کسبوکار قادر به بازپرداخت سررسیدهای آتی بدهی خود خواهند بود.
گروه هلدینگ، که پرداخت سود آن در سال گذشته به ۷۸۰ میلیون یورو رسید، ۱ میلیارد یورو بدهی داشت که در سال ۲۰۲۷ سررسید میشد. کواترو در سال گذشته ۵۵۰ میلیون یورو سود پرداخت کرد و حدود ۳۵۰ میلیون یورو بدهی داشت که در سال ۲۰۲۷ سررسید میشد.
با این حال، با استفاده از مهلتی که جنگ در ایران فراهم کرد، گروه هلدینگ ماه گذشته ۷۰۰ میلیون یورو دیگر را از طریق بازپرداخت مجدد که با تقاضای بالا مواجه شد، برای پرداخت بخشی از بدهیهای خود وام گرفت.
کسبوکار اصلی گروه هلدینگ، که بخش بزرگتر از این دو است، تبدیل اتان ارزان از گاز شیل ایالات متحده به مواد شیمیایی کالایی است که آن را به گروههای دیگر میفروشد یا در تولیدات خود استفاده میکند. این شرکت همچنین مواد تخصصی مورد استفاده در تولیدات مصرفی و صنعتی را تولید میکند.
قیمت بسیاری از محصولات اینئوس در طول رکود، همزمان با افزایش عرضه از خاورمیانه و آسیا، کاهش یافت. راتکلیف بیش از ۳۰ پرونده ضد دامپینگ علیه واردات مواد شیمیایی ارزانقیمت تشکیل داده است. با این حال، قیمت مواد اولیه (خوراک) نیز پایین باقی مانده است.
حاشیههای سود ضعیفتر و هزینههای مربوط به تأسیسات جدید "پروژه وان" (Project One) در آنتورپ (Antwerp)، به گروه هلدینگ کمک کرد تا در سال ۲۰۲۵ متحمل ضرر ۶۵۰ میلیون یورویی شود، که نسبت به سود بیش از ۲ میلیارد یورویی در سال ۲۰۲۲ کاهش یافته است.
این کارخانه ۴.۸ میلیارد یورویی قرار است تا پایان سال تکمیل شود و اولین تأسیسات جدید از نوع خود در اروپا طی بیش از دو دهه خواهد بود.
پروژه وان برای بهرهبرداری از تفاوت قیمت بین گاز ارزان ایالات متحده و قیمتهای بالای مواد شیمیایی اروپا طراحی شده است — تفاوت قیمتی که با اختلال در خاورمیانه بیشتر نیز شده است. فعالان صنعت میگویند کارایی آن میتواند تأسیسات کراکر (cracker) قدیمیتر اروپا را غیراقتصادی کند.
این پروژه به تقریباً دو برابر شدن بدهی گروه هلدینگ از سال ۲۰۲۱ کمک کرده است، اما سرمایهگذاران شرط میبندند که در نهایت ترازنامه را ترمیم خواهد کرد.
این شرکت انتظار دارد که این پروژه از سال ۲۰۲۷ سالانه ۷۰۰ میلیون یورو به سود قبل از بهره، مالیات، استهلاک و تعدیل (EBITDA) اضافه کند و حاشیههای سود کلی گروه را بهبود بخشد.
مانند گروه هلدینگ، کواترو نیز جریان نقدی آزاد منفی دارد — اما در مورد این بخش، این امر به دلیل پروژهای نیست که نیاز به سرمایهگذاری اولیه هنگفت داشته باشد و در نهایت خود را جبران کند.
این بخش که از داراییهای خریداری شده از بیپی (BP) در سال ۲۰۲۰ تشکیل شده است، در معرض بازارهای آسیایی با حاشیه سود پایینتر قرار دارد و در سال ۲۰۲۵ زیانی بیش از ۸۰۰ میلیون یورو را گزارش کرد، در مقایسه با سودی بیش از ۲ میلیارد یورو در سال ۲۰۲۲.
بدهیهای آن از سال ۲۰۲۰ نسبتاً ثابت مانده است، اما کاهش شدید درآمدها، اهرم مالی را افزایش داده است. با توجه به سررسیدهای آتی، چندین سرمایهگذار اعتباری به فایننشال تایمز گفتند که کواترو بعید است بتواند به بازار اولیه اوراق قرضه برای جذب بدهی جدید دسترسی پیدا کند.
این بخش با تشدید فشار بر کسبوکار، داراییهایی را فروخته و کارخانههایی را در ایتالیا و آلمان تعطیل کرده است.
با این حال، این بخش حدود ۲ میلیارد یورو وجه نقد در دسترس دارد که از جمله به لطف ۲۰۰ میلیون یورو سهام جدید تزریق شده توسط سهامداران و همچنین ۳۰۰ میلیون یورو تأمین مالی دیگر مرتبط با موجودی انبارش در پایان سال گذشته است.
قیمت بدهیها در هر دو بخش به دلیل تشدید بحران خاورمیانه در بازارهای جهانی مواد شیمیایی و بهبود احساسات نسبت به این بخش، به شدت افزایش یافته است.
تام ویور (Tom Weaver)، رئیس بخش مواد شیمیایی اروپا در کردیتسایتز (CreditSights) گفت: کسبوکار اولفینها و پلیمرهای گروه هلدینگ احتمالاً بیشترین سود را از این درگیری خواهد برد، زیرا اختلال در عرضه جهانی اولفینها "عملاً مازاد ظرفیتی را که در سالهای اخیر بر سودآوری فشار آورده بود، معکوس میکند."
او افزود: "تولید با هزینه پایین از خاورمیانه و آسیا به دلیل ترکیبی از کمبود مواد اولیه و انرژی، و آسیب ناشی از حملات نظامی از بازار حذف شده است."
قیمت اولفینها و پلیمرها در آمریکای شمالی، جایی که گروه اینئوس بیشترین EBITDA خود را در سال ۲۰۲۵ تولید کرده است، افزایش یافته است، در حالی که قیمت مواد اولیه ورودی پایین باقی مانده است.
برای سه ماهه اول سال ۲۰۲۶، گروه هلدینگ EBITDA ۴۲۱ میلیون یورویی را گزارش کرد — این شرکت انتظار داشت در آوریل، پس از شروع درگیری، ۴۰۰ میلیون یورو EBITDA دیگر داشته باشد.
مدیران میگویند تأثیر بلندمدت این درگیری نامشخص باقی مانده است.
اینئوس همچنین مسائل خاص خود را مرتبط با بحران دارد، از جمله تأخیر احتمالی در پروژه وان به دلیل گیر افتادن دو قطعه در خلیج فارس.
سایر کسبوکارهای زیانده اینئوس، از جمله بخشهای ورزشی و خودروسازی آن و آخرین کارخانه اتیلن بریتانیا در گرانجمث (Grangemouth)، منابع مالی گروه را تحت فشار قرار دادهاند، با انتقال پول نقد از سایر بخشهای امپراتوری برای تأمین مالی عملیات آنها.
با این حال، بسیاری از سرمایهگذاران همچنان به آن ایمان دارند.
مدیر ارشد سرمایهگذاری یکی از صندوقهای پوشش ریسک اعتباری مشکلدار گفت: "من اوراق قرضه اینئوس را ندارم، اما هرگز علیه جیم راتکلیف شرط نمیبندم."
نمودار ساختار شرکت و جدول زمانی اکتسابها بر اساس اسناد اینئوس بوده و سادهسازی شده است. پترواینئوس (Petroineos) یک سرمایهگذاری مشترک با پتروچاینا (PetroChina) است. اینئوس سهام اقلیت در منچستر یونایتد (Manchester United) را در اختیار دارد.
ارقام بدهی تا پایان مارس ۲۰۲۶ صحیح هستند، به استثنای اینئوس انترپرایزز (Ineos Enterprises) که آخرین رقم موجود از سال مالی ۲۰۲۴ بود.
گزارشهای تکمیلی توسط جیمی جان (Jamie John). طراحی توسط کاری-روث پدرسن (Kari-Ruth Pedersen). توسعه توسط دن کلارک (Dan Clark) و پیتر آندرینگا (Peter Andringa). نقشهنگاری توسط آدیتی بهانداری (Aditi Bhandari) و استیون برنارد (Steven Bernard).
این مقاله پس از اینکه به اشتباه اعلام کرده بود داراییهای نفت و گاز اینئوس زیانده هستند، اصلاح شده است.