چگونهمی‌توان یک اقتصاد ناپایدار را تثبیت کرد؟ این پرسش بخش زیادی از قرن بیستم را میان اقتصاددانان دو قطبی کرده بود. در یک اردوگاه، کینزی‌ها پیروان جان مینارد کینز قرار داشتند که استدلال می‌کردند دولت می‌تواند سطح کلی تقاضا را مدیریت کند. این کار از تکرار بیکاری گسترده دوران «رکود بزرگ» در دهه ۱۹۳۰ جلوگیری می‌کرد؛ زمانی که اقتصاد در رکود گیر افتاده بود. در اردوگاه دیگر، پول‌گرایان به رهبری میلتون فریدمن بودند که پاسخ می‌دادند بهترین روش، تثبیت عرضه پول است. تلاش‌ها برای افزایش مداوم اشتغال، ناگزیر به تکرار تورم افسارگسیخته دوران «تورم بزرگ» دهه ۱۹۷۰ منجر خواهد شد.
امروزه اکثر بانکداران مرکزی احتمالاً خود را در اردوگاه سوم قرار می‌دهند که معمولاً «کینزینی‌های جدید» نامیده می‌شود. در دوازدهم اکتبر، آکادمی سلطنتی علوم سوئد جایزه یادبود نوبل، بالاترین افتخار در اقتصاد، را به دو تن از چهره‌های شاخص این جنبش اعطا کرد. این افتخار (و مبلغ ۱۲ میلیون کرون سوئد، معادل ۱.۲ میلیون دلار) میان دو آمریکایی، رابرت هال از دانشگاه استنفورد و مایکل وودفورد از دانشگاه کلمبیا تقسیم خواهد شد. آقای هال بیشتر به خاطر نظریه‌اش درباره هزینه‌کرد مصرف‌کننده و آقای وودفورد به خاطر مدل‌سازی نحوه استفاده بانک‌های مرکزی از نرخ بهره به عنوان ابزار اصلی برای حفظ ثبات اقتصاد شناخته می‌شوند.
کمیته جایزه، بازسازی اقتصاد کلان بر پایه «بنیان‌های خرد» را به این دو نفر نسبت داد؛ به عبارت دیگر، نمایش نتایج اقتصادی به عنوان حاصل رفتار مصرف‌کنندگان و کسب‌وکارهای فردی. این امر یک گسست فکری از گذشته بود. کینزی‌ها و پول‌گرایان مدل‌های خود را به صورت بالا به پایین ساخته بودند و بررسی می‌کردند که این متغیرهای تجمعی، به شکل آمارهای اقتصادی، چگونه بر یکدیگر تأثیر می‌گذارند (مثلاً چگونه حجم کل پول بر نرخ تورم اثر می‌گذارد). بنیان‌های خرد هدف ساخت چنین مدل‌هایی را از پایین به بالا، مبتنی بر تصمیم‌گیری‌های فردی دنبال می‌کرد. این رویکرد پس از نقد مرحوم رابرت لوکاس، برنده نوبل ۱۹۹۵، شکل گرفت؛ او معتقد بود هر مدلی که بر اساس ویژگی‌های عمیق اقتصاد نباشد، راهنمای ضعیفی برای سیاست‌گذاران خواهد بود.
برای آقای هال، این بدان معنا بود که بررسی کند مصرف‌کنندگان چگونه انتخاب می‌کنند درآمد خود را خرج کنند. در مدل او، مصرف‌کنندگان دیدگاهی درباره درآمد آینده خود دارند: آیا افزایش حقوق خواهند داشت، یا یک سود ناگهانی فقط یک شانس گذراست؟ چون آن‌ها به فردا به اندازه امروز اهمیت می‌دهند، هزینه‌کرد خود را «هموار» می‌کنند و به تغییرات آنچه قدرت خرید مادام‌العمر خود می‌دانند، واکنش نشان می‌دهند. اگر مصرف یک فرد خاص را در طول زمان ردیابی کنید، باید شبیه مستی باشد که به خانه می‌رود؛ تصادفاً به این طرف و آن طرف منحرف می‌شود — در پاسخ به شوک‌های غیرمنتظره — اما در جهت کلی ثابت پیش می‌رود.
آقای وودفورد نیز به کارهای کنوت ویکسل، اقتصاددان سوئدی فعال در آغاز قرن بیستم، بازگشت. (در واقع، آقای وودفورد نظریات خود را نئو-ویکسلیان نامید تا کینزینی جدید.) ویکسل از مدلی به نام «اقتصاد صرفاً اعتباری» شروع کرد که در آن تمام پول توسط بانک‌ها و از طریق تصمیمات وام‌دهی خلق می‌شود. اگر نرخ بهره کمتر از نرخ «طبیعی» بازده سرمایه‌گذاری باشد، کسب‌وکارها به وام گرفتن ادامه می‌دهند. این منجر به رونق تورمی خواهد شد. اگر نرخ‌ها بالاتر از این سطح باشند، باعث چرخه کاهش قیمت‌ها (deflationary cycle) می‌شوند. بانک‌های مرکزی نباید سعی کنند اقتصاد را همان‌طور که کینزی‌های قدیمی پیشنهاد می‌کردند، یا عرضه پول را تنظیم دقیق کنند، بلکه باید تلاش کنند نرخ بهره را با این نرخ طبیعی بازده متعادل سازند. این نرخ از انتخاب‌های بانک‌های مرکزی سرچشمه نمی‌گیرد، بلکه از چیزهایی مانند پیشرفت تکنولوژی و تمایل پس‌اندازکنندگان به صبر کردن برای بازگشت سرمایه‌گذاری‌هایشان ناشی می‌شود.
کتاب آقای وودفورد با عنوان «بهره و قیمت‌ها» (به تبعیت از اثری از ویکسل) به انجیل بسیاری از بانکداران مرکزی مدرن تبدیل شد. این کتاب مدلی از اقتصاد کلان را با کمک ایده‌های کینزینی جدید مانند «قیمت‌های چسبنده» (sticky prices) (این مفهوم که کسب‌وکارها سعی می‌کنند مبالغ دریافتی از مصرف‌کنندگان را خیلی مکرر تغییر ندهند) و «رقابت ناقص» (imperfect competition) (که اجازه می‌دهد قیمت‌ها چسبنده باقی بمانند) بنا نهاد. انتشار آن در سال ۲۰۰۳ نه با رکود بزرگ همراه بود و نه با تورم بزرگ، بلکه با «اعتدال بزرگ» (Great Moderation) همزمان شد؛ دوره‌ای خوشایند از تورم پایین، رشد پایدار و کاهش نوسانات اقتصادی.
کینزینی‌های جدید مخالفانی نیز دارند. اولاً، نرخ بهره خنثی قابل مشاهده نیست. جروم پاول، رئیس سابق فدرال رزرو، یک بار طنازانه گفت که بانکداران مرکزی تنها می‌توانند آن را «از آثارش بشناسند» و اثرات نرخ بهره را مشاهده کنند. نرخ طبیعی همچنین می‌تواند در کوتاه‌مدت به شدت تغییر کند: رونق سرمایه‌گذاری برای یک فناوری جدید می‌تواند ناگهان تقاضا برای سرمایه را افزایش دهد (همان‌طور که با هوش مصنوعی در حال رخ دادن است) و بنابراین نیاز به نرخ بهره خنثی بالاتر ایجاد کند. این مدل نه بخش مالی را صریحاً مدل‌سازی می‌کند و نه تأثیر نرخ بهره بر تحمل ریسک سرمایه‌گذاران را. اعتدال بزرگ که از دهه ۱۹۸۰ آغاز شد، با بحران مالی ۲۰۰۸ پایان یافت.
مشکلاتی نیز با مدل مصرف آقای هال وجود دارد. مصرف‌کنندگان عقلایی و آینده‌نگر در مدل او باید الگوی هزینه‌کرد خود را تنها در پاسخ به اخبار غیرمنتظره درباره درآمد مادام‌العمرشان تغییر دهند. آن‌ها باید انتظار داشته باشند که در طول عمرشان، سودهای ناگهانی موقت با هزینه‌های موقت جبران شوند. مثلاً چک‌های تحریک اقتصادی دوران کووید باید برای روز مبادا ذخیره می‌شدند نه اینکه خرج شوند. در واقعیت، مصرف‌کنندگان اغلب به سودهای ناگهانی واکنش افراطی نشان می‌دهند و به اخبار مهم درباره تغییرات پایدار در اقتصاد واکنش کمتری نشان می‌دهند. و «شوک‌های» تصادفی ممکن است در واقع حاوی اطلاعات مفیدی باشند: یک جایزه یکباره، مانند نوبل، ممکن است آینده‌ای پر از سخنرانی‌های پردرآمد را نوید دهد. حتی برای اقتصاددانان برنده جایزه، استخراج سیگنال از نویز دشوار است.
ثبات شکننده
جایزه نوبل در حالی رسیده است که چارچوب آقای وودفورد تحت فشارهای جدیدی قرار گرفته است. توصیه نئو-ویکسلیان به بانک‌های مرکزی این است که از قبل ارتباط برقرار کنند که در پاسخ به یک رونق یا رکود چه خواهند کرد. بازار سپس می‌تواند نرخ بهره را به صورت بلادرنگ بر اساس دیدگاه جمعی و در حال تکامل خود از اقتصاد پیش‌بینی کند — و هرچه بانک مرکزی بیشتر درباره «تابع واکنش» خود افشا کند، این کار را بهتر انجام می‌دهد. با این حال، جانشین آقای پاول در فدرال رزرو، کوین وارش، در برابر این رویکرد مقاومت کرده و پیشنهاد داده است که این منجر به «تالار آینه‌ها» می‌شود؛ جایی که بازارها بانک مرکزی را تماشا می‌کنند و بانک مرکزی بازارها را تماشا می‌کند. به گفته آقای وارش، مقداری عدم قطعیت در نحوه تغییر نرخ بهره چیز خوبی است.
فراتر از این چالش نظری، چارچوب مذکور مورد حمله واقعیت‌های اقتصادی جدید نیز قرار گرفته است. بانکداران مرکزی اخیراً مجبور بوده‌اند با سری‌ای از شوک‌ها به سمت عرضه اقتصاد مقابله کنند: از یک همه‌گیری تا جنگ‌ها در اوکراین و اکنون ایران. بار بالای بدهی در کشورهای ثروتمند، شبح استفاده از سیاست نرخ بهره برای مدیریت هزینه استقراض به جای کنترل تورم را زنده می‌کند. تعیین‌کنندگان نرخ اکنون باید تصمیمات ناراحت‌کننده‌ای درباره میزان تورم و بیکاری که حاضرند برای حفظ ثبات اقتصاد تحمل کنند، بگیرند. نظریه کینزینی جدید یک چیز است و عملیات اقتصاد سیاسی کاملاً چیز دیگر.