داستان‌های اندکی در دنیای مالی شرکت‌ها به اندازه داستان شرکتی که قبلاً با نام مایکرواستراتژی شناخته می‌شد، جسورانه، گیج‌کننده یا کاملاً سرگرم‌کننده است. این فروشنده نرم‌افزار تجاری که زمانی معمولی و کسل‌کننده بود، تحت رهبری پر زرق و برق (یا پرحاشیه) مایکل سیلور، هم‌بنیان‌گذار و رئیس اجرایی آن، به یک ابزار سرمایه‌گذاری بیت‌کوین با ریسک و نوسان بالا تبدیل شده است. این شرکت که اکنون استراتژی نامیده می‌شود، نزدیک به ۵۰۰,۰۰۰ بیت‌کوین در اختیار دارد که معادل ۲.۳۸ درصد از کل عرضه است و با میانگین قیمت حدود ۶۶,۰۰۰ دلار خریداری شده است.
آنچه بازارها را مجذوب خود کرده، تنها مقیاس انباشت بیت‌کوین توسط استراتژی نیست، بلکه مهندسی مالی بی‌وقفه‌ای است که زیربنای آن قرار دارد. آخرین مانور، اعلام عرضه سهام «در بازار» (ATM) به ارزش ۲۱ میلیارد دلار از STRK در هفته گذشته بود؛ سهام ممتاز دائمی قابل تبدیلی که در حال حاضر بیش از ۹ درصد بازدهی دارد (قابل پرداخت به تشخیص شرکت به صورت نقدی یا سهام عادی). درآمد حاصل از این عرضه، همانطور که قابل پیش‌بینی است، برای خرید بیت‌کوین بیشتر استفاده خواهد شد.
با قیمت فعلی بیت‌کوین در حدود ۸۰,۰۰۰ دلار، استراتژی می‌تواند ۲۶۲,۵۰۰ بیت‌کوین دیگر جمع‌آوری کند و کل دارایی‌های خود را به ۳.۶ درصد از کل بیت‌کوین‌های موجود برساند. بر اساس تحقیقات جی‌پی مورگان، «خریدهای بیت‌کوین توسط مایکرواستراتژی به تنهایی ۲۸ درصد از رکورد ورود سرمایه به بازارهای رمزارز در سال گذشته را تشکیل داده است.» اغراق نیست اگر بگوییم استراتژی صرفاً یک بازیگر اصلی نیست، بلکه خودِ بازار است - یک نهنگ آبی که تمام کریل‌های موجود در اقیانوس بیت‌کوین را می‌بلعد.
این آخرین شاهکار مالی به دنبال عرضه ATM سهام عادی و بدهی به ارزش ۴۲ میلیارد دلار می‌آید که در هالووین ۲۰۲۴ اعلام شد - تاریخی مناسب برای شرکتی که با ترفندهای مالی رشد می‌کند. در آن زمان، سهام استراتژی در قیمت ۲۴۴.۵۰ دلار بسته شد. انتخاب دونالد ترامپ باعث جهش سهام شد و در ۲۰ نوامبر به اوج ۵۴۳ دلار در طول روز رسید، اما از آن زمان به نصف این سطح کاهش یافته است. این مسیر پرنوسان، تجربه‌ای نفس‌گیر بوده است.
در قلب این ثروت بادآورده بیت‌کوین، یک ناهنجاری نهفته است که کمتر شرکت سرمایه‌گذاری‌ای می‌تواند آن را تکرار کند: سهام استراتژی با یک اضافه ارزش (پریمیوم) پایدار نسبت به ارزش خالص دارایی‌هایش (NAV) معامله می‌شود. اکثر صندوق‌های سرمایه‌گذاری برای جلوگیری از معامله با تخفیف نسبت به NAV تلاش می‌کنند و اغلب با فعالیت سهامداران و فشار برای بازخرید سهام مواجه می‌شوند. اما این موضوع در مورد استراتژی صدق نمی‌کند؛ سهام این شرکت پریمیومی تا ۳.۸ برابر NAV داشته و در حال حاضر حدود ۱.۷ برابر است. این ناهنجاری ارزش‌گذاری به شرکت امکان داده است تا به شدت سهام و ابزارهای مرتبط با سهام منتشر کند و از درآمد حاصل برای به دست آوردن بیت‌کوین بیشتر استفاده کند. این یک چرخه خودتقویت‌کننده است که جایگاه استراتژی را به عنوان یک وسواس وال استریت (و پرداخت‌کننده عظیم کارمزدهای بانکداری سرمایه‌گذاری) و یک غول بیت‌کوین تثبیت کرده است.
با این حال، مشکل همین‌جاست. کسب‌وکار نرم‌افزاری قدیمی استراتژی وجه نقد تولید نمی‌کند. پرداخت سود سهام بالای STRK نیازمند مهندسی مالی بیشتر، به احتمال زیاد از طریق انتشار سهام اضافی خواهد بود. این امر به ناچار منجر به رقیق شدن سهام برای سهامداران عادی فعلی خواهد شد. STRK، در عمل، به عنوان یک ابزار پرداخت غیرنقدی (PIK) دائمی عمل می‌کند که با یک اختیار خرید خارج از سود (OTM) ترکیب شده است - سازوکاری پیچیده و در عین حال هوشمندانه که برای رقیق شدن قابل توجه سهام آماده شده است.
سپس پست اخیر سیلور در X (توییتر سابق) وجود دارد:
سیلور تمایل به بیان اظهارات عمومی پرطمطراق دارد. این آخرین اقدام تبلیغاتی شیطنت‌آمیز (برای خود) نه تنها به خاطر جسارتش، بلکه به دلیل پیامدهای قانونی بالقوه‌اش جلب توجه می‌کند. از نظر قانونی، دفترچه عرضه اولیه یک شرکت - مملو از عوامل ریسک با دقت حقوقی تنظیم‌شده - قرار است همه چیز را بیان کند. شرکت‌های سهامی عام قرار نیست عرضه سهام خود را با هیجان تبلیغ کنند، و سیلور قبلاً با دفاع از بیت‌کوین به جای خود سهام استراتژی، روی خط باریکی حرکت کرده است. با این حال، توضیح این پست اخیر دشوارتر است.
این درخواست عمومی با توجه به اینکه سیلور در سال ۲۰۰۱ با یک دستور دائمی مبنی بر عدم نقض مقررات ضد کلاهبرداری قوانین اوراق بهادار ایالات متحده موافقت کرده بود تا اتهامات کلاهبرداری حسابداری کمیسیون بورس و اوراق بهادار (SEC) را حل و فصل کند، حتی قابل توجه‌تر است. (سیلور بدون اعتراف به تخلف، ۸.۶ میلیون دلار نیز بابت بازپرداخت سود نامشروع و جریمه پرداخت کرد.) به نظر می‌رسد این پست اخیر بر روی رویکرد ملایم‌تری نسبت به اجرای مقررات تحت دولت جدید ترامپ حساب می‌کند.
البته، اگر قیمت STRK کاهش یابد، وکلای شاکیان مشتاقانه منتظر اقدام خواهند بود. اما در حال حاضر، به نظر می‌رسد سیلور از آزمودن مرزها راضی است.
نبوغ سیلور لزوماً در بینش سرمایه‌گذاری او نیست، بلکه در توانایی او برای بالا بردن قیمت سهام استراتژی است - که از زمان چرخش به سمت بیت‌کوین در آگوست ۲۰۲۰ بیش از بیست برابر شده است. این امر به افراد داخلی (مدیران و سهامداران عمده) امکان داده است تا سود هنگفتی به جیب بزنند، به طوری که مدیران ارشد ۵۶۸ میلیون دلار سهام در سال ۲۰۲۴ فروختند، از جمله فروش‌های پیاپی توسط معاونان سیلور نزدیک به اوج قیمت در نوامبر.
با این حال، اشتباه است که عملکرد قیمت سهام (و ثروتمند شدن مدیران ارشد) را با عملکرد سرمایه‌گذاری اشتباه بگیریم. از زمان تغییر استراتژی به سمت بیت‌کوین در چهار سال و نیم پیش، بازده تجمعی استراتژی بر روی دارایی‌های بیت‌کوین آن تنها ۲۰ درصد ناچیز بوده است، در حالی که قیمت بیت‌کوین حدود هشت برابر افزایش یافته است.
زمان‌بندی سیلور به هیچ وجه بی‌نقص نبوده است. بین ۱۰ نوامبر ۲۰۲۴ و ۲۳ فوریه ۲۰۲۵، طبق گزارش investors.com، استراتژی ۱۰۲,۰۰۰ بیت‌کوین را با میانگین قیمت ۷۹,۰۰۰ دلار برای هر سکه خریداری کرد. برای تأمین مالی این خریدها، شرکت ۸.۱ میلیارد دلار سهام عادی با میانگین قیمت ۳۹۶ دلار برای هر سهم و ۴.۴ میلیارد دلار بدهی، شامل اوراق قرضه قابل تبدیل و وام‌های تضمین‌شده، منتشر کرد.
این موضوع ریسک ذاتی را برجسته می‌کند: استراتژی عملاً در قیمت‌های بالا خرید می‌کند و برای انجام این کار به طور قابل توجهی از اهرم استفاده می‌کند. در حالی که اضافه ارزش نسبت به NAV فعلاً این امکان را فراهم می‌کند، رکود پایدار در بیت‌کوین یا از دست دادن اعتماد بازار به سهام استراتژی می‌تواند به سرعت این مدل را از هم بپاشد. معرفی صندوق‌های قابل معامله در بورس (ETF) بیت‌کوین اسپات نیز چالشی ایجاد می‌کند و به سرمایه‌گذاران امکان می‌دهد بدون هزینه‌های سربار شرکتی استراتژی یا ریسک‌های خاص آن، مستقیماً در معرض بیت‌کوین قرار گیرند.
در همین حال، خود سیلور در حال متنوع‌سازی سبد دارایی خود بوده است. اسناد عمومی نشان می‌دهد که او به طور سیستماتیک سهام MSTR خود را تحت یک برنامه معاملاتی از پیش تعیین‌شده فروخته و صدها میلیون دلار به دست آورده است. این اقدام اگرچه قانونی است، اما در تضاد شدیدی با لفاظی‌های «چشمان لیزری» و HODL (نگهداری بلندمدت) است که سرمایه‌گذاران خرد را هدف قرار می‌دهد.
شرط‌بندی جسورانه استراتژی بازارها را مجذوب خود کرده است، اما این یک نمایش بندبازی پرمخاطره است که به قیمت‌های همواره در حال افزایش بیت‌کوین و اشتهای مداوم سرمایه‌گذاران برای ابزارهای مالی پیچیده آن بستگی دارد. اینکه آیا سیلور یک تخصیص‌دهنده سرمایه بصیر است یا صرفاً گرداننده یک سیرک سفته‌بازی، باید منتظر ماند و دید. فعلاً، نمایش با سوخت اهرم و هیجان ادامه دارد.